martes, 28 de julio de 2015

B&H vs VALUE (round final)

La anterior entrada despertó la curiosidad del amigo Roberto Carlos que me propuso realizar un buen ejercicio. Por un lado parece claro que el hecho de pagar dividendos es peor desde el punto de vista fiscal respecto a no repartirlo y vender una porción cuando necesites efectivo; pero por otro lado la estrategia Value tiende a rotar valores de forma más frecuente que la B&H, hecho que perjudica fiscalmente.

Así que la estrategia Value, sobre el papel, tiene una componente fiscal positiva (menor reparto de dividendos) y una fiscal negativa (mayor rotación de activos). El ejercicio propuesto era “simplemente” evaluar cual de las dos era más potente.

Y claro… cuando se junta un gallego profundo (Roberto Carlos) con otro de vocación (yo), la “discusión” cuestionó absolutamente todo y acabamos olvidando completamente el objeto de la misma. A favor indicar que el objetivo se amplió notablemente. En contra decir que cómo buen gallego, si alguien nos pregunta cuál es la respuesta a la pregunta original, responderemos al unísono: “depende”.

Os describo brevemente lo que hicimos y voy directamente a “nuestras” conclusiones, que serán discutibles y seguramente discutidas.

El método seguido fue el siguiente:

1.- Crear una hoja de cálculo en la que se calculase el capital disponible año a año durante 30 largos años, a partir de: un capital inicial de 100.000 euros, una TIR promedio anual bruta, una rentabilidad por dividendo bruta, el pago correspondiente de impuestos por los dividendos, una tasa de rotación y su pago correspondiente de impuestos por la rotación.

2.- Escoger algunas carteras representativas de la estrategia “Value” y de la estrategia “B&H”. Esta fue una de las dificultades y posiblemente lo más cuestionable del análisis efectuado.

  •  Como carteras Value, consideramos las nuestras particulares (en mi caso sólo la parte de RV pura), la cartera modelo de la OCU y los fondos de Bestinver.
  • Como carteras B&H consideramos una cesta de acciones españolas Ibex 35 (Abertis, Enagás, Gas Natural, Mapfre, Repsol y Telefónica) y también en modo simplificado la acción de Coca Cola.

3.- Tratar de averiguar las TIR brutas de cada una de las carteras escogidas. Esta tarea fue compleja, porque cada uno da los resultados de su forma y manera.


  • Por ejemplo un fondo de inversión como Bestinver da sus resultados de rentabilidad realmente brutos, como los quiero, con los dividendos incluídos y antes de impuestos.
  • Sin embargo la OCU da la rentabilidad que le queda después de pagar impuestos.
  • En mi cartera particular yo hago un mix, porque doy la TIR con dividendos netos (post-impuestos) pero sin embargo no considero los impuestos por las rotaciones (ahí soy pre-impuestos)...

Así que casi la tarea de homogeneización fue complejilla, ya que además analizamos los resultados de los últimos 10 años, desde el 2005 hasta la actualidad.

Conclusiones que obtuvimos en plan de decálogo (el orden de las mismas es importante):

1.- Cualquiera de las carteras escogidas ha sido un buen vehículo de inversión, significativamente mejor que otras alternativas como renta fija, viviendas ó depósitos. La cartera de menor rendimiento en los últimos 10 años ha tenido una TIR bruta superior al 9% y una TIR neta superior al 7%.

2.- Para valorar dentro de todas las buenas alternativas de inversión, cuál es la mejor, el parámetro más importante de todos a largo plazo es la TIR bruta. Los impuestos, siendo importantes, son secundarios.

3.- Las carteras de mayor TIR bruta en los últimos años han sido las “Value” y dentro de estas las más “dinámicas” (las particulares de ambos y la de Bestinver, que consiguieron rendimientos superiores al 10%).

4.- La cartera modelo de la OCU se podría considerar una “value” más conservadora; prueba de ello es que su primer valor es National Grid que podría ser un digno representante de una cartera B&H. Así que parece que dentro de la estrategia “Value”, aún con algún error que otro, en promedio las pequeñas incursiones tienen su rédito a largo plazo (ojo a estar bien asesorado y a no comprar “colillas”).

5.- La cartera modelo de la OCU ha tenido menor rendimiento en los últimos 10 años que en la época previa.

6.- El pago de los dividendos es una forma “dulce” de pagar impuestos poco a poco. Si estos no se repartiesen se pagarían de golpe los impuestos, en forma de plusvalía, en el momento en que se decidiese rotar el valor en cuestión.

7.- Las carteras Value más “dinámicas” rotan más y parece que gracias a ello consiguen mayor TIR bruta.

8.- La cartera modelo de la OCU es bastante “hold”. Podría considerarse que rota su cartera cada 5 años.

9.- La estrategia B&H consigue ponerse por delante de la cartera modelo de la OCU sólo en el caso de que no se venda nunca. En ese caso la TIR neta sí consigue superar a la de la OCU. Su gran ventaja es que si no se vende no se pagan impuestos por la rotación.

10.- El punto flaco de la estrategia B&H es que si se vende, aunque sólo sea una vez cada 5 años, se pierde su ventaja competitiva. En caso de venta se pagan impuestos y se materializa la desventaja de no haber rotado antes a un valor mejor.

En conclusión, que sigo opinando más o menos lo mismo: que ambas son estrategias válidas, que la Value es una estrategia más complicada, que los impuestos no es lo más relevante y que la B&H sólo consigue de verdad ser una estrategia mejor que una Value estándar, en el caso de que sea de verdad “Hold”. Si no es así, pierde su principal ventaja frente a la estrategia Value.

Y amigos todos, como el amigo CZD yo también me retiro a mis cuarteles de verano. El oso se va de letargo estival a limpiar la mente y el cuerpo. Aunque entre en un largo letargo sí que seguiré participando en los comentarios.


Y ahora de verdad: Sed buenos… si podéis,

14 comentarios:

Dr. Frankrispin dijo...

¡Excelente análisis comparativo de las carteras Value (como la de OCU) y las B&H!

Personalmente me ha aclarado bastantes "dudas filosóficas", pues desde hace años, sigo una estrategia "casi B&H" pero con algo de Value, basándome en valores de la cartera OCU con buenos dividendos, y otros con consejo de compra/mantener de la OCU , también con buenos dividendos, y con ventas muy esporádicas, por no decir casi ninguna, en casos muy excepcionales, cuando el negocio de la empresa, medido con análisis fundamental, y no con análisis técnico.

Josep dijo...

Hola Alvaro,

Me ha encantado el post. Antes que nada reiterar que el DGI es una gran estrategia,lo que pasa es que a veces frustra un poco,o por lo menos a mi,ya que sientes que hay otras buenas empresas que aunque no siempre ofrezcan dividendos pueden ser buenas oportunidades.
Sirva de ejemplo algunas cíclicas como Micron Technologies MU (ciclo semiconductores) o Sanderson Farms SAFM (ciclo del pollo,que también lo tienen :) y que ahora están en su parte baja al igual que muchas de commodieties como petróleo,acero,mineras,etc y que ante un mercado sobrevalorado quizás sean alternativa viable desde un punto de vista value e incluso value-div.

El tema rentabilidad de cartera parece que ofrece ligera ventaja a una estrategia Graham style,que no Gagnam XD.
Para muchos,combinar puede ser buena opción. Cada cual debe decidir...

Salu2 Cordiales

PS : Feliz Verano!!

Cazadividendos dijo...

Me ha gustado mucho el artículo y, en mi opinión, el resultado tiene mucho sentido.

Las carteras value también cobran dividendos. Creo que todas las empresas de la cartera modelo de OCU pagan dividendo y, si no son todas, casi todasS. i cuando una empresa se ha revalorizado la vendes, obtienes plusvalía, y compras otra que también paga dividendos y tiene recorrido de revalorización, consigues un plus de rentabilidad. Eso si consigues "acertar" en la elección de las empresas, claro. Con el B&H no es tan necesario acertar :)

Un abrazo y que pases unas vacaciones geniales,
CZD.

inversorsensato dijo...

Excelente entrada y mejores conclusiones!

No se si conocéis el estudio de bme sobre la inversión en bolsa a largo plazo. Dicho estudio arrojaba datos muy interesantes sobre una cartera b&h a lo largo del tiempo con rentabilidad bruta del 16% y neta del 10% sobre buenas empresas del ibex 35. Sin duda muy revelador.

Gracias, Alvaro y feliz verano!!

Anónimo dijo...

Una pregunta Álvaro,

Cuando dices que tanto tu cartera como la de Roberto Carlos obtienen mejores resultados que la OCU me sorprendes, porque yo tenía entendido que la cartera de RC se basaba exclusivamente en las recomendaciones de la OCU.

Un saludo.

Alberto.

Alvaro Musach dijo...

Simple: la OCU sigue a muchos valores. Unos están en compra, otros en mantener y otros en vender.

De entre los valores en comprar y mantener compone su "cartera modelo". Y nuestra conclusión es que esa composición es conservadora.

Roberto Carlos sigue sólo a la OCU y básicamente tiene los valores de su cartera modelo. Pero también hace caso a otros consejos que no están en su "cartera modelo". Y eso le ha dado un plus.

IF Roberto Carlos dijo...

Hola Alberto,

es como dice Álvaro.

Mi Cartera es:

11,5% National Grid USD UK
11,5% Vodafone USD UK
9,0% Teva Pharma. USD ISR
8,4% Sage Group UK
8,0% BME ESP
7,7% PSA Peugeot FR
6,3% Intel USA
4,8% Sainsbury USD UK
4,6% Repsol YPF ESP
4,5% Chevron USA
4,0% Verizon Comm USA
4,0% Duro Felguera ESP
3,4% AT&T USA
2,6% Arcelor Mittal ESP
2,3% Fidelity China Focus A CHI
2,0% Engie FR
1,7% PSA Peugeot WAR FR
1,2% Parvest Eq. Russia CC RUS
0,9% C. Corrientes (0,45% USD y 0,45% EUR)
0,5% HSBC GIF - Mexico Equity A Acc ESP
0,5% M&G Japan Smaller Companies A EUR JAP
0,5% China Medical Tech. CHI

Sin embargo la OCU:

12,94% Sage Group
12,26% National Grid USD
10,51% Vodafone USD
9,89% Intel
9,01% Teva Pharma. USD
7,80% Abott
6,55% Sainsbury USD
6,37% Liquidez
5,39% Chevron
4,56% Dupont
4,48% AT&T
4,17% Verizon Comm
3,87% Iberdrola
2,21% Repsol YPF


Yo sigo otros consejos de la OCU con algo más de riesgo, pero siguen siendo sus consejos.

Saludos.

Cazadividendos dijo...

Hola, Roberto Carlos,

Por como has listado tu cartera da la impresión de que Sage la compras directamente en UK y Vodafone via el ADR. ¿Es correcto? Si lo es ¿puedes explicar por qué esta diferencia? Lo primero que he pensado es que era por el precio de la acción (en algún sitio decía que si las acciones cotizaban por debajo de 10$ mejor la acción directa), pero en este caso Vodafone cotiza más bajo que Sage, ¿no?

Un abrazo,
CZD.

Invertirencrecimiento dijo...

Hola Álvaro.

Buena serie de entradas. Aunque yo no veo una separación clara entre las estrategias.

En mi opinión Graham era el value puro. Sólo se centraba en el Margen de Seguridad y vendían. Así empezó W. Buffett hasta que conoció a C. Munger e influenciado por P. Fisher se empezaron a fijarse más en la calidad de las empresas. De ahí la famosísima frase "Prefiero una excelente empresa a precios correctos que una empresa correcta a precios excelentes".

En lo que estoy completamente de acuerdo es que la estrategia value es mucho más compleja y un análisis puede llevar meses y conocimientos extensos para valorar los activos (maquinaria, inmuebles,...), en cambio una estrategia B&H en teoría es más sencilla, aunque la clave es predecir los beneficios futuros, el crecimiento.

Un saludo.

IF Roberto Carlos dijo...

Hola CZD,

ahora no tengo el PC delante, pero creo recordar que no existía ADR para Sage en el bróker que quería usar.

Saludos.


Cazadividendos dijo...

Hola Roberto Carlos,

Yo buscándole motivos metafísicos y resulta que era porque no tenías el ADR disponible :)

Entiendo que para acciones británicas utilizas los ADR siempre que estén disponibles, para evitar el impuesto de la reina, si el precio de la acción no es muy bajo (por lo de las comisiones de gestión, que normalmente van por acción, no por importe).

Un abrazo,
CZD.

Mucho Invertir dijo...

Hola Álvaro,
Muy interesante, aunque como bien dices, depende demasiado del ejemplo y los de Bestinver han sido bastante buenos.
En cualquier caso yo tengo acciones que podríamos considerar aceptables para una estrategia B&H desde hace años y que excepto necesidad y mientras tenga fuentes de liquidez, no vendo. Si es B&H estricto no debería venderlas aunque vea otras opciones de empresas que a precios similares están creciendo mucho más y con modelos de negocio mejores. Mi razonamiento suele ser el siguiente cuando se me plantea la duda: ¿estoy tan seguro de que hay otra opción mejor como para partir de entrada con una pérdida de X, siendo X el impuesto de la plusvalía de la acción vendida?. La respuesta suele ser no, o no estoy seguro, y entonces normalmente no vendo y no hago nada. De hecho hago muy poquitas operaciones al año. Aunque tengo la duda. Según tu estudio, los impuestos son secundarios, de hecho, plusvalías se pueden compensar con minusvalías si rotamos con cierta frecuencia... En fin, cuando venga época de burbuja o cuando para tener liquidez necesite vender, otro gallo cantará.
Saludos
Mucho Invertir
www.muchoinvertir.com

IF Roberto Carlos dijo...

Correcto, CZD.

G.P.V. dijo...

Muy buen artículo, me gusta tu punto de vista. Me ha servido para aprender sobre la estrategia value, me ha llamado mucho la atención.
¡Un saludo!